纽约金融动态短信分享，之七（巴曙松、黄文礼，发自纽约）----11月6日，哥伦比亚大学商学院和法学院联合举办了以“A Global Agenda for Financial Stability: Have We Tamed the Too-Big-to-Fail Financial Institution?”为主题的论坛，John C. Coffee Jr.教授（Adolf A. Berle Professor of Law, Columbia Law School）做了题为“Implementation of the Dodd-Frank Act: One Step Forward, One Step Back”为主题的报告。报告从Dodd-Frank法案产生背景、对金融机构的影响以及实施情况等方面进行了评估。本记录未经本人审阅。

1、Dodd-Frank法案旨在寻求导致2008年金融危机的真实原因，以防止重蹈金融危机覆辙：包括：1）次级抵押贷款和房贷抵押证券（MBS）承销标准大幅降低。2）对金融机构高管的激励补偿制度导致道德风险飙升、对周期下行风险的漠视以及对杠杆率的过度容忍。3）影子银行缺乏有效监管，使得OTC衍生品市场混乱不堪。4）货币市场基金缺乏应对损失机制，在危机中容易导致挤兑风险。

2、作为回应：1）Dodd-Frank法案提出了两个基本方案应付道德风险：一是提高住房抵押贷款借款者的首付；二是让抵押贷款提供者“skin in the game”。2）但以上两个方案的实际存活期均不长，原因有二：一是代表低收入者的组织和银行两者之间形成的联盟要求美国政府放松监管；二是前后大约有400-500名(总共535名)国会议员集体游说监管者放松监管，使得监管者最终屈服。

3、评级机构：1）2008年危机后，金融机构已经不太信赖信用评级机构给出的资产证券化方面的评级结果。2）评级机构目前处境两难：一方面Dodd-Frank法案将评级机构纳入监管范围，对评级机构本身而言需要给出客观公正的评级结果以符合监管要求；另一方面由于评级付费方式（证券发行者付费）没有改变，出于生存和商业竞争之目的，评级机构依然有动力去提升评级结果，加之金融危机阴影慢慢退却，投资者们对评级机构的信任度渐渐恢复，部分投资者相信“高回报低风险”的神话仍然存在。

4、法案修正：1）尽管Dodd-Frank法案第956条赋予了联邦监管机构广泛的监管权力，如要求金融机构披露激励性薪酬安排以及有权中止任何其认为存在过度激励并有可能导致企业遭受“实质性金融损失”的薪酬方案，但是联邦监管机构只是在年度官方报告中提及一些定性的内容，而没有要求金融机构披露具体多少的损失才可以定成““实质性金融损失”，即只有定性而无定量内容，从这个意义上说，法案并没有真正得以实施。2）就“大而不倒”金融机构（资产达到500亿美元或以上）来说，由该机构的董事会来决定可能将公司置于重大风险之下的高级管理人员。3）虽然这些高管至少50%的激励性薪酬将被延迟至少三年并按比例发放，而且如果公司亏损，已发放的奖金还要退还，但是对于其他职位却并没有什么限制，即使董事会已经认定这些职位会将公司置于潜在的重大风险之下，如交易员等（who might flee if they faced deferral）。

5、OTC衍生品市场：1）2009年９月的二十国集团（G20）匹兹堡峰会上提出，将实施中央对手清算作为场外衍生品市场监管改革目标之一。此目标进程具有实质性进展，但是漏洞尚存。2）美国商品期货交易委员会确实有所作为，但是触角跨境伸的太长招致欧盟反对。3）最近这场关于跨境管理的争论，初步妥协的结果是美国不但要严格限制境内业务，而且也要覆盖远离本土的业务，即那些海外分支机构和美国金融机构担保的附属公司的业务，但是那些不受美国金融机构担保的海外分支及其开展的业务并没有纳入监管范畴。显然，这将导致一些场外衍生品转移到境外进行交易。

6、货币市场基金：1）2008年金融危机中，美国政府为数万亿美元的货币市场基金提供紧急担保。2）危机之后， SEC尝试加强货币市场基金的监管，使它们接受的监管更类似于银行，即要求货币市场基金计提准备金应对可能的损失。3）但很快受到了基金公司和美国商会等组织的激烈抵抗。最终结果是SEC要求那些主要面向服务大公司的货币市场基金采用浮动资产净值，同时允许所有货币市场基金在市场赎回压力大时设置赎回限制。4）这些改革的影响，如到底鼓励还是限制了货币市场基金挤兑风险等问题，是近期几次美国金融决策界讨论关注的焦点。

7、进度：根据美国达维律师事务所（Davis Polk & Wardwell LLP）提供的数据，截至2014年11月2日，在Dodd-Frank法案要求制定的398项规则中，各个监管机构仅完成230项的起草工作，约占57.8%。

8、在美国该法案的主要改革已经得到了执行。1）银行等监管机构制定了更严格的资本金、杠杆率和流动性要求，同时沃克尔规则设定的目标都得到有力执行。2）某些方面，如OTC衍生品监管，美国走在欧洲的前列，相关规定已经囊括在《多德-弗兰克法案》中，而欧洲的改革则因欧元区主权债务危机的爆发而推迟。但是美国在干预过高的高管薪酬方面较欧洲落后。3）短期看，Dodd-Frank法案的实施由美国金融业界和国会等方面共同努力推进；长期看，经济繁荣与萧条的周期循环还会重演，熊牛市转换点常始于那些被市场忽略的、始料不及的经济与非经济因素。

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