为周沅帆博士《离岸（香港）人民币债券》作序

巴曙松

国务院发展研究中心金融研究所研究员、博士生导师

中国银行业协会首席经济学家

在香港离岸人民币市场发展初具规模之时，如果继续推进其发展，成为一个现实的课题。作为曾先后在中银香港和中央人民政府驻香港联络办公室工作过的一名金融政策研究人员，在应邀给周沅帆博士的新著《离岸（香港）人民币债券》作序时，在读完全书后，自然会有一些围绕人民币离岸市场的思考。

2008年全球金融危机爆发以来，人民币国际化的呼声也日益强烈。而一国货币要实现国际化，除了强大的经济实力支撑外，国际化的市场需求是关键。从欧洲美元市场的发展经验来看，离岸金融市场对于货币国际化无疑发挥着巨大的作用，从其功能来看，首先，能满足非居民持有货币的相关需求；其次，在货币发行存在资本管制的情况下，构建境外资本融通通道；最后，通过市场交易行为实现价格发现，为信用货币找到基准价格。

而发展离岸金融市场，需要有稳定的市场环境、透明的法律制度、完善的金融基础设施、专业的服务以及较低的税赋。显然，香港在这些方面都符合要求。此外，香港因其独特的区位优势和与中国大陆的庞大贸易规模，再加之其独特的政治经济地位，作为中国的一个特别行政区，可以使香港地区作为一个缓冲区来应对人民币国际化对中国金融体系可能的影响。因此香港成为中国发展人民币离岸金融市场的重要选择之一。

从金融市场层面看，债券市场对一国货币走出去发挥着非常关键的作用。建立人民币离岸债券市场有助于以该货币计价的其他金融产品的价格发现，因此其能为国际范围内的资产转移、资金流动提供低成本的服务、吸引非居民持有人民币计价金融资产，而且通过丰富的债券类金融产品类别和交易制度的创新满足国内外投资者对人民币计价的金融资产安全性、收益性和流动性的需要，进而起到人民币资产池的作用。因此相关方面近年来加大了离岸人民币债券的发展力度，例如，2012年5月出台的《国家发展改革委关于境内非金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券有关事项的通知》（发改外资[2012]1162号）已经扫除了中国内陆企业赴港发债流程的障碍。

香港作为国际金融中心，经过几十年的发展，已经成为全球典型的内外一体型离岸金融中心。从香港的金融发展现状来看，其外币存款、对外债权和债务、认可机构数量以及产品吸引力都趋于稳定，就最新的全球金融中心指数（GFCI）来看，香港2011年的得分较2010下降了16分，与此相比，伦敦上升7分，纽约下降1分，因此，香港为保持其全球三大金融中心的地位，必须客观评估自身的优势与劣势，扬长补短，强化其金融竞争力，这就包括引入其传统计价货币资产（如美元以及澳元等）以外的其他货币资产，人民币计价的金融产品市场的发展，自然会为香港金融市场的发展提供新的动力和机遇。

香港金融体系的优势与劣势是十分明显的，香港的银行体系十分稳健，经历多次危机的检验；香港的资产管理市场也具有广泛的影响力和成长空间。与此同时，香港金融体系的结构不平衡的问题也很明显。与纽约和伦敦相比，香港债券市场的发展滞后于股市，且其狭小的债券市场已经制约着其金融市场的进一步扩张。归其原因在于香港本土企业发行债券相对乏力。截止2011年底，香港债券市场未偿还余额仅为当期GDP的66.68%，远低于美国的244%和日本的211%。因此，需要借助外力来发展香港的债券市场，巩固国际金融中心的地位。

自2007年人民币债券登陆香港以来，香港人民币离岸金融市场发展较为迅速。在香港的跨境贸易结算日益扩大，人民币存款资金池也日渐积累，人民币计价的金融产品也日益丰富，人民币债券发行规模日益扩张，人民币计价的基金、保险、黄金以及期货产品先后面世。但2012年以来，香港离岸金融市场的发展出现了一些新的情况。首先，人民币存款余额开始较2011年持续下滑，其次人民币计价的金融产品收益表现一直不佳，香港也开始面临着来自新加坡、伦敦以及其他国际金融中心在人民币离岸业务上的一些竞争。因此，香港需要更多的创新，形成新的竞争优势，才能提升其作为人民币离岸金融中心的吸引力。

在此背景下，大力发展香港人民币债券市场，无论于人民币国际化进程，还是香港国际金融中心地位的巩固及香港债券市场的发展，都有明显的促进作用。但就目前情况来看，尽管香港具有优越的内外部条件，以及中央政府的大力支持，但离岸人民币债券市场并没有表现出迅速扩张的势头，特别是和中国内地债券市场的蓬勃发展对比，离岸人民币债券显然相对不温不火，二级市场也一直不是十分活跃。这对于中国人民币“走出去”以及发展香港的离岸人民币市场就形成了现实的制约。究其原因，其中十分重要的一点，就是香港离岸人民币债券市场尚处于成长起步期，企业对此知之不多，并且境内企业赴港多数募集股权资金，对香港债券市场的运作仍不十分熟悉。出现了偏离。因此，我本人非常期望能有一些专门的著作来全面介绍香港的离岸人民币债券市场，特别是香港人民币债券市场，以促进市场的正常发展。

作为我曾经指导过的博士生，周沅帆自2000年9月步入中国债券行业，在鹏元资信评估有限公司12年的工作中积累了丰富的实践经验。在实务探索之余，他还不断在理论方面积极钻研，在中国债券市场，尤其是中国信用评级行业的研究方面取得了不少的成果。过去几年，周沅帆博士的几本著作《债券增信》、《城投债——中国式市政债券》和《公司债券》相继出版，已经成为了中国债券市场研究中的有代表性的研究成果。如今他的新著《离岸（香港）人民币债券》也一定程度上对促进关于香港离岸人民币债券市场会发挥积极的推动作用。

就研究的具体内容来看，《离岸（香港）人民币债券》较为系统性地对离岸（香港）人民币债券理论和实务操作进行了研究，涵盖了香港债券市场、人民币债券市场的监管、风险控制、信用评级和发行实务等。这无论是对内地企业赴港发行人民币债券，还是评级机构赴港开展评级业务，以及相关参与者了解香港债券市场，都有一定的参考价值。希望本书的出版能够吸引更多机构和研究人员关注香港债券市场以及离岸人民币债券市场的研究和发展。

同时，我也很欣慰地看到，鹏元资信评估有限公司顺利获得香港证监会的评级业务资质，在香港开展信用评级服务。希望周沅帆博士能借此机会，积极积累在香港证券市场上的实务经验，为中国评级行业走向国际金融市场进行有价值的探索。

                                       2012年10月29日于北京