顺应市场需求，推进人民币国际化需要系统的顶层制度设计

——访国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松研究员

■本报记者  单羽青

金融危机以来，人民币国际化已经成为改革当前以美元为中心的国际货币体系的一项重大战略选择。在过去的十多年，随着中国经济和贸易规模的不断扩大、资本项目逐步自由化以及金融体系改革，人民币在区域及全球经济和金融领域的重要性日益增强。对人民币国际化应如何认识？人民币国际化的路径应如何推进？什么样的汇率制度是人民币国际化过程中的最优选择？中国经济时报记者就此专访了国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松研究员。

中国经济时报：在您看来，人民币的国际化究竟意味着什么？

巴曙松：从国际货币的功能来看，人民币国际化是指：在私人领域它将成为国际贸易的媒介和结算货币、金融机构的价值储藏手段以及国际债券的发行货币；在官方领域，它将成为干预和储备货币、“锚货币”以及国际主权债券的延期支付标准。一定程度上，人民币国际化与中国的经济增长模式、金融发展的广度与深度、中央银行的货币政策、资本项目的管制等内部因素是密不可分的，同时也受到美元主导的国际货币体系等国际因素的影响。世界货币史说明，一国货币国际化的实现，是需要一定条件的，它是该国综合国力的反映，也是经济一体化和市场自发选择的结果。

中国经济时报：一国货币被选择成为国际货币的决定因素有哪些？

巴曙松：Ｔａｖａｌｓ概括了货币国际化的三个前提条件：政治稳定的信心、开放和发达的金融市场以及庞大的经济和贸易规模。Ｍｅｎｚｉｅ Ｃｈｉｎｎ和Ｊｅｆｆｒｅｙ Ｆｒａｎｋｅｌ通过精确的计量检验得出结论：ＧＤＰ的全球份额、通货膨胀率、汇率的波动方差、金融发展指数（Ｍ２／ＧＤＰ）等变量在决定以国货币成为国际储备的过程中具有显著作用。总之，许多学者从历史经验以及美元与欧元、日元的国际货币之争等角度的研究均表明决定货币国际化的基本因素主要是：经济贸易规模、金融市场以及货币价值的稳定。

人民币国际化是一个伴随着中国经济成长、金融市场发展和经济体系开放的一个过程。从国际货币的功能来看，无论是官方还是私人领域，人民币在交易媒介、价值储藏、记账单位和延期支付标准方面的使用与美元、欧元、英镑、日元等国际货币都存在相当大的差距。对于人民币国际化和香港离岸人民币市场有很多讨论，但总体看起来有一点见招拆招的感觉。当前人民币的国际化和香港人民币离岸业务发展正处于即将加速的起步阶段，特别需要有一个大的框架和阶段性的把握，需要系统的顶层制度设计。

中国经济时报：对中国这样一个正处于转轨、崛起的大国经济体而言，货币国际化需要怎样的“系统的顶层制度设计”？我们为什么需要香港离岸人民币市场？

巴曙松：根据国际货币基金等机构的统计，一个货币从其实现经常项目的可兑换到资本项目的可兑换，通常需要５—８年的时间。人民币从１９９６年实现经常项目的可兑换，到现在已经差不多１５年了，如果说要审慎推进的话，应当说比国际上绝大部分国家的可兑换进程都要审慎得多。同时，审慎推进并不表明无所作为，目前金融机构和企业对外经济往来更为频繁，客观上需要一个更为灵活的、可兑换的货币。同时，各国货币的国际化以及货币的资本项目可兑换等，往往容易对现有经济金融体系形成明显的影响，也需要本土的金融体系做出进一步的市场化改革，例如推进汇率和利率形成机制的市场化改革、发展本土金融以增强对境外人民币的吸纳能力等等，这些改革涉及面广泛，因此需要进行系统的路线设计。

一个大的背景就是人民币国际化肯定是大趋势，但对于中国这样的大国来说，出于平稳起见，需要分步推进，而分步推进则需要香港这样的充分国际化的金融市场作为先行一步的参照。

当前我们的ＧＤＰ总量已经排在全球第二位，如果看看全世界排在前１０位、２０位的国家和地区的货币，大概只有人民币不是可自由兑换货币。但是，确实有一个现实问题需要考虑，即货币国际化在一个大国里做试验的话，容易对整个经济体的稳定性形成大的冲击，存在较多不确定性。所以，现在的一个大战略就是支持在香港有一个离岸的人民币市场，让这个市场在人民币没有完全国际化、资本项目没有完全放开之前充分试验。由于人民币到了香港就是完全可兑换的货币，这样我们就可以看到人民币在可兑换过程中所碰到的各种问题，然后再相应推进国内的货币国际化。可以肯定，香港离岸人民币市场将起到先行一步的标尺作用。而且有一个优点，香港市场是在中华人民共和国境内，却是海外市场、充分国际化的市场。

即使是在香港建立离岸市场这个改革动作，也应当有系统的考虑。香港的金融主体可能更多考虑的是通过发展离岸人民币市场来巩固香港国际金融中心地位，但是，从中国内地来说，还需要考虑香港的离岸人民币市场发展可能对内地在岸市场的影响，包括货币流通速度、货币供应量以及市场价格等多方面的影响，以及如何建立回流渠道，回流渠道的建立可能对内地金融市场的影响等等。

中国经济时报：那么，怎样才能在香港建设一个有效的人民币离岸市场？

巴曙松：从国际经验来看，应该分为三个阶段：第一阶段资金流出并建立适当的回流渠道，例如在结算环节逐步流出，在海外进行部分兑换；第二阶段是在香港建立一个自我循环的、不依托母国市场的离岸市场；第三阶段则是发挥凝聚作用，将一些在俄罗斯或非洲等地区的人民币汇集在香港，成为一个真正的人民币离岸中心。

中国经济时报：我们看到，目前在香港离岸市场发展的起步阶段却面临着很大的挑战，似乎形成了这样一种局面，在香港市场一线需求的呼吁下，申请一步就放开一步，政策更多考虑的是不要干扰到在岸市场。

巴曙松：其实，从各国的经验来看，离岸市场在起步阶段如果没有在岸市场的支持是很难发展起来的。即使到今天，伦敦的美元离岸市场虽然已经非常发达，其中大部分发债筹资人却依然是美国企业，当然这其中也自然涉及到本土金融市场发展的配合。所以，在离岸市场发展的初级阶段，一定要有比较通畅的回流渠道，才可能使得有人在香港做贸易结算时愿意使用人民币，否则拿人民币在香港只能做存款，买很有限的金融债。规模大了之后才可能去进行大的人民币ＩＰＯ。

前段时间我也在香港调研过几个金融机构，他们表示，如果没有一定存量规模，很多以人民币计价的ＩＰＯ很难做，即使发行也不能有很好的价格发现，流动性也不一定很好。现在香港的人民币存款规模是３１８０亿元，几个大企业就承担不了。所以，第一阶段一定是国家要有一个大战略，包括如何看待香港的人民币业务、如何做好与在岸市场的互动，包括小ＱＦＩＩ等。正因为有多种渠道回流，大家才愿意拿人民币，人民币市场才会不断积累。什么叫自我循环？在香港市场上，美元在香港的存款基础中占比大概是２５％左右，照此比例估算下来，大约是两万亿元的人民币。可以预见，五年之后中国在岸市场的Ｍ２可能达到１００万亿元了。香港达到２万亿元的规模其影响十分有限，但是却可以发挥对人民币国际化一个重要的参照作用。而达到２万亿元的规模之后，在香港的人民币基本可以实现自我循环，对母国市场的依赖相对较小，然后才是真正的离岸金融中心。现在市场在更多讨论一些细节问题时，可能需要多分析分析愿景，需要有一个阶段的框架和战略，才能够清晰地把握碰到的阶段性的微观问题。

http://www.cet.com.cn/20110311/e2.htm