ABS的本质是将分散的、具有较为稳定预期现金流的资产进行打包、分层后，向不同偏好的投资者进行出售的融资方式。在ABS业务开展过程中，资产选择、打包分层、定价、存续期管理等是重要的环节，其中定价是比较专业性的环节。

 

通常来讲，ABS产品会切分为优先和次级两档，有时在优先档内部还会继续切分为优先A级、优先B级、优先C级等，上述优先档主要是期限不同，预期收益率也有所差异。次级档则一般没有预期收益率。

 

首先看优先级的定价：优先级的定价，主要依据于“两个因素、一个水平”，两个因素分别是期限和信用评级，一个水平是发行当时的市场利率水平，也就是说，ABS优先级的定价是根据当时市场上同期限、同评级的债券收益率来决定的，考虑到ABS的流动性比债券差一些，ABS优先级会有一些流动性利差，收益率要比同期限同评级的债权高一些。期限是一个固定因素，评级则是与底层资产有关，但是由于ABS优先级受到次级档的保护，所以优先级的评级，除了看底层资产外，还要看次级档的厚度。

 

一般来说，在ABS的评级报告中，会着重分析底层资产的风险水平，由于不了解底层资产具体资产（或有些小微贷款的ABS底层资产数量巨大，无法逐一分析），只能利用该类资产的历史表现来进行评估，常用的方式是在历史的实际数据中选取一定的样本池，跟踪样本池的违约率，用这些样本池的违约率去估算这一类资产的预期违约率。然后在通过历史违约率所估算出来的预期违约率基础上，采用压力测试的方式设置更加严格的压力情形，得出在比历史场景更差的情形下，在次级档都损失完的情况下，是否会危及到优先级的本金和预期收益安全，根据保证优先级本息安全可以承受的压力程度，给出优先级的评级。

 

在ABS的评级报告中，是不会给次级档进行评级的，因为通常来说，投资者会认为次级档属于权益性资产，对于次级档的定价，与优先级定价是不同的体系。一般来说，次级档的收益来自于基础资产的收益与优先级收益之间的利差，对次级档的本金和收益造成影响的最大因素是底层资产的早偿率和违约率。通过对资产历史早偿率和违约率的测算，可以对次级档的风险程度进行评估，由于ABS产品在发行时，承销商一般会以底层资产现金流测算为基础，给出次级档的测算收益率，投资者可以从风险补偿的角度，判断次级档的测算收益率是否能够覆盖风险。需要指出的是，目前不少ABS都会有贷款服务费的安排，即发行ABS的机构作为贷款管理人，对入池贷款提供日常管理，并通过与次级档投资人进行超额收益分成的方式获得贷款服务费，这无形中将发行机构的超额收益索取权置于了次级档投资人的收益获取权之后，如果在测算中预留的贷款服务费比例比较高，对于次级档投资人的保护就会比较强，可以降低次级档投资人所要求的风险对价。

 

文章载于“悟空问答”（2018年4月4日）