这主要涉及上市前后公司估值差异的问题，一般情况下公司上市前的估值将低于上市后的估值，当然上市前后的估值差异，还取决于不同的市场环境、不同的行业、不同的公司、不同的交易所等，总体来看，在上市前后估值差异大的市场上，甚至可能达数倍；同时，上市前股东股权往往变现能力差，以股权估值反映的身价无法及时变现；此外，公司在不同交易所上市，也可能导致股东身价差异较大。

 

一、企业上市前后估值具有较大差异

 

以题中所说的顺丰控股为例，其借壳上市前估值为433亿元，借壳上市后市值最高曾达到3,070亿元，最新市值也有2,151亿元。如以市场上比较常用的市盈率来估值的话，顺丰控股借壳上市前估值为19.8倍PE（按借壳上市当年即2016年承诺的净利润测算），借壳上市后市值最高曾达到116倍PE（按2016年扣除非经常性损益后实际实现的净利润测算），目前市值也有81倍PE（按2016年扣除非经常性损益后实际实现的净利润测算），上市前后估值差异明显。公司上市前后估值具有较大差异的主要原因如下：

 

第一，公司上市前可能经营风险较高。公司上市前融资手段、收购兼并的支付手段、对人才激励手段等均有限，同时，企业上市前往往由于没有按照上市公司的要求进行规范，公司治理方面的风险要比上市公司高，公司品牌价值和市场影响力也没有上市后高，因此，公司上市前的经营风险要高于上市后的经营风险。

 

第二，公司上市前一般股权交易流动性差。上市前股权交易市场属于私募市场，投资者范围有限，流动性风险高，如果未来行业或企业自身经营出现问题，导致无法上市或者被并购，投资者可能面临投资无法退出的问题，因此，公司上市前的估值相对于上市后需要有一定的流动性风险的折价。

 

第三，公司上市前的信息透明度和公信力往往比上市后而言较差。公司上市前与投资者之间信息不对称情形较上市后高。公司上市后需要按交易所的规定对公司的风险、业务、财务等信息进行真实、准确、完整地披露，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，否则将视情节轻重承担责任，因此，公司上市前给投资者的披露的信息往往没有上市后的公信力高，导致其估值上较上市后也会有一定折扣。

 

第四，公司上市前与投资者可能存在一定的资源交换。公司上市前引入投资者时，除了资金外，往往也希望投资者能够带来其他资源，如管理资源、市场资源等，存在一定的资源交换。

 

鉴于以上情况，上市前投资者对收益率的要求要高于上市后，可能导致公司上市前后可能存在较大的估值差异，如 A股目前中小企业的PRE-IPO项目或非上市公司卖给上市公司的估值一般为10-20倍PE（当然，这么高的估值也是因为中国股市二级市场上估值相对较高导致的），而上市后估值可能是上市前的好几倍，截至8月17日收盘，深交所中小板平均市盈率为42倍，创业板平均市盈率为50倍，为PRE-IPO和并购项目估值的好几倍。

 

二、上市前股东股权变现能力可能较差，以股权衡量的身价较难变现

 

首先，上市前股权交易流动性相对较差，通过减持变现难度大；其次，上市前银行等金融机构对股东利用股权进行质押融资要求也较高，利用股权质押融资变现的能力也有限；再次，公司上市前公司治理完善程度有限，对创始股东的依赖程度较高，新的股东也不希望创始股东在上市前大幅减持套现。鉴于以上情况，上市前，创始股东股权价值往往不能够完整地体现，上市后，股东减持套现和股权质押融资均比较方便，通过股票市值衡量的身价容易变现。

 

三、上市交易所不同，也可能导致身价差异较大，因此需要对不同交易所的不同行业的估值、上市的难易程度等进行比较和选择

 

不同的交易所由于投资者结构、投资偏好等不同，也可能导致估值差异较大，如分众传媒2013年在纳斯达克退市时的估值为26.46亿美元（约165亿元人民币），A股借壳上市前估值为459亿元，借壳上市后市值最高曾达到约1,692亿元，目前市值为1,132亿元，可见，同一家公司，在不同的交易所上市，也可能导致估值差异较大，进而导致股东身价差异较大。目前来看，对于一家中国的公司来说，A股市场和港股市场等能较好地体现股东的身价。其中，A股市场整体估值较高，但沪港通、深港通开通后，港股的估值与A股市场的估值相互影响，部分新兴行业估值甚至高于A股，如2017年1-7月港股IPO的平均市盈率为25.72倍，其中7月IPO市盈率接近35倍，主板平均为25.4倍，创业板平均41.6倍，已高于A股目前23倍的IPO发行市盈率，再加上在香港上市，整个过程比较透明和清晰，香港上市也逐渐成为能够较好地体现企业家身家的重要备选场所之一，如尚未盈利的美图公司，在港交所上市后，目前市值达557亿元港币。香港交易所最近在考虑推出面对新经济公司的创新板，8月18日是市场咨询的最后一天，创新板的动向也引起海内外市场的广泛关注。

 

（以上数据均根据公开数据最新计算，文中所提公司均不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎）

 

文章载于“悟空问答”（2017年8月18日）