在促进中国多层次资本市场发展方面，新三板近年来表现出巨大的活力。我想从市场参与者的角度来说下这个问题，一般来说，新三板的市场参与者可以分为：企业，中介机构、监管机构和投资者。

 

下面就从各个市场参与者的角度来进行具体分析：

 

从企业角度来看，一方面截止2017年8月18日，新三板的挂牌公司数量为11,523家，在审企业有410家，也就是说已经递交申请材料的公司和已挂牌的新三板公司数量接近12000家。这个数量远超中国沪深两地交易所的上市公司数量。另一方面，2017年7月新增挂牌公司的家数较2016年同期环比减少142.86%，同比减少0.27%。也就是说2017年7月新三板上的挂牌公司摘牌数量超过了同期新增挂牌公司家数，期末的挂牌公司家数也是首次出现同比下降。

 

2017年1月至7月，新三板公司的摘牌数量为148家。新三板摘牌的原因主要有：转战IPO，被收购或被吸收合并和主动摘牌。目前从市场反馈看，部分新三板挂牌公司由于自身的流动性受限，融资功能也有限，与此相对比的是IPO迎来了审核和发行速度的加快，加之资本对IPO退出的偏好，因此一些具备一定盈利能力和发展前景的挂牌公司便开始转战IPO，按照股转系统的业务规则，中国证监会核准其公开发行股票并在证券交易所上市，或证券交易所同意其股票上市的挂牌公司需要向股转申请终止挂牌，截止2017年8月18日，已有21家挂牌公司由于转板在新三板终止挂牌。同时，由于目前IPO审核对“三类股东（资产管理计划、契约型基金和信托计划）”政策暂时不明，实务中新三板审计和IPO审计的尺度把握也不完全一致，容易出现IPO申报时信息披露与在股转系统披露的不一致，因此不少有拟IPO意向的挂牌公司开始申请主动摘牌。截至2017年8月18日整个新三板上正在接受IPO辅导的公司有567家，已在证监会网站披露IPO首次公开发行材料的挂牌公司有146家。截至2017年8月17日，中国证监会受理首发企业615家，其中，已过会45家，未过会570家。未过会企业中正常待审企业534家，中止审查企业36家。也就是说目前IPO排队待审的企业中新三板挂牌公司占比超过25%，透过以上数据，我们可以预计未来许多优秀的上市公司都是来源于新三板。

 

除了IPO的因素外，新三板市场发展至今的另一个明显变化是，监管逐步趋严。根据《非上市公众公司监督管理办法》，全国中小企业股份转让系统对新三板的公司和相关信息披露义务人实行自律管理，中国证监会会同国务院有关部门、地方人民政府，依照法律法规和国务院有关规定，各司其职，分工协作，对公众公司进行持续监管。2017年1月1日至8月18日，股转系统已开具针对挂牌公司及其相关责任主体的罚单530张，证监会及其36家派出机构开具的关于新三板挂牌公司的行政监管措施罚单为88张。2016年新三板市场的监管重点是投资者适当性、关联方资金占用、违规担保；2017年股转系统对推荐挂牌的尽职调查、持续督导期间的信息披露和做市业务的规范性均表明了从严监管的趋势。一方面挂牌公司在新三板上流动性受限，融资能力有限，另一方面为维持公众公司的身份，每年除了需要支付中介机构费用（必须支付的就有主办券商持续督导费、会计师事务所年报审计费和律师的股东大会鉴证费），相应的合规成本（依法纳税、依法缴纳员工社保公积金等）也明显增加。因此出现挂牌公司申请主动摘牌或者是以不按期披露年度报告等方式被股转摘牌。截至2017年8月18日，主动申请终止挂牌的新三板挂牌公司数量为237家。

 

除了以上两个因素外，第三个导致挂牌公司摘牌的因素是并购重组。截止2017年8月18日，已有9家新三板公司由于被上市公司收购，收购后出于自身需要，主动申请摘牌。挂牌公司在新三板挂牌后，相应的知名度上升，上市公司出于不同的战略发展需要，就从新三板公司中选择标的，截至目前，已有约200家新三板挂牌公司披露了与上市公司的收购交易详情。

 

综上所述，从挂牌主体的角度来看，新三板目前推荐挂牌的节奏基于市场合理的原因有一定放慢，同时新三板中拟转战IPO的公司家数增加，发生并购重组的家数增加，此外，由于监管环境趋严或是自身发展需要，主动申请摘牌的家数也出现增加。但即使如此，新三板依然是有巨大发展空间的市场。

 

从中介机构角度来看， 新三板的参与中介机构有主办券商、会计师事务所、律师事务所和其他证券服务机构（主要是评估机构）。 其中会计师事务所和律师事务所在推荐挂牌环节需要出具审计报告、法律意见书；挂牌后每年至少需要出具年度审计报告和年度股东大会的法律意见书；对于并购重组业务，这两家中介机构也会参与并出具相应的审计报告和法律意见书；部分投资者在参与挂牌公司的定向发行时，也会聘请律师和会计师进行尽职调查。这部分中介机构人员的业务范围相对较广，新三板只是其证券市场业务中的一部分。对于主办券商来说，整个新三板业务主要包括推荐挂牌、持续督导、做市、定增、并购重组等财务顾问业务。中小企业是中国数量最大、最具创新活力的企业群体，在促进经济增长、推动创新、增加税收、吸纳就业、改善民生等方面具有不可替代的作用。根据国家统计局发布的《2016年中国中小企业运行报告》，2016年末，全国规模以上中小工业企业（即年主营业务收入为2000万元及以上的中小工业企业法人。）有37.0万户。因此，当前主办券商除了做前期推荐挂牌，一方面还要做好挂牌公司的持续督导工作，提高挂牌公司信息披露质量和公司治理水平，促进挂牌公司规范运作。另一方面是帮助已挂牌公司解决融资难的问题，做好挂牌公司和投资者之间的“桥梁”。此外，还需要做好做市工作。

 

从监管机构的角度来看，新三板的监管机构主要系股转系统和证监会及其派出机构。从2013年12月国务院发布49号文确立新三板市场地位，新三板正式向全国放开，至今发展不足4年。截止目前，整个新三板市场已积累了上万家的挂牌公司，配套的制度规则也在逐步完善过程中，但至今还有很多问题还在解决过程中。相较于国内A股近30年的发展历史，新三板从成长到成熟阶段，在已取得巨大成绩的基础上，还需继续付出努力。

 

新三板一个重要的市场参与者就是投资者，根据股转系统发布的《全国中小企业股份转让系统2016年市场统计快报》，2016年新三板的机构投资者有38,499户，个人投资者有295,723户。投资者有的是参与挂牌公司的定向发行，有的是参与挂牌公司二级市场股票交易。挂牌公司通过定向发行融资，一方面可以解决企业自身的资金问题，降低对间接融资的依赖程度，改善企业自身的资本结构；另一方面可以通过定向发行的方式，实施员工股权激励、引入新的战略合作伙伴，收购资产等企业目的，投资者的参与在一定程度上可以挖掘挂牌公司的价值，帮助企业快速成长。截至2017年8月18日，挂牌公司今年累计发行股票金额达794.77亿元，共有1783家公司完成了股票发行融资。挂牌公司股票成交累计达1489.09亿元，其中做市方式转让的股票成交累计达597.95亿元。

 

综上，新三板是中国多层次资本市场中重要的一环，目前还是处于良好起步阶段。随着挂牌公司数量增加，市场规模迅速扩大，这对监管提出了更高的要求；同时，在市场发展的过程中，也反映出当前制度和规则尚需相应改进。新三板市场面向是众多的中小企业，以及许多创新创业企业，这个市场和其背后的中小企业一样，具有巨大的成长空间，同时也还需要时间来成长和持续改进。

 

文章载于“悟空问答”（2017年8月21日）